Дмитрий Голубовский, аналитик УК «АТОН-менеджмент», о том, почему чисто монетарные методы стимулирования экономики себя исчерпали.

В сентябре Федеральная резервная система США уточнила направления своей денежно-кредитной политики на ближайшие годы. Рынкам обещаны нулевые ставки до 2015 г. и бесконечное количественное смягчение — не ограниченное по времени печатание денег, предварительно в объеме $40 млрд в месяц под выкуп ипотечных бумаг, с оговоркой, что в случае необходимости класс активов может быть расширен, а объемы интервенций изменены. Так Бен Бернанке сдержал свое обещание, данное еще в марте, когда, сетуя на слабость рынка труда, пообещал американской экономике «любые меры поддержки». По итогам этого уточнения многие сделали вывод, что ФРС готова открыто поступиться контролем над инфляцией ради стимулирования роста.

В сентябре безработица в США снизилась до 7,8%, почти до четырехлетнего минимума, что, казалось бы, демонстрирует успех как монетарной политики ФРС, так и политики администрации Барака Обамы. Казалось бы, это должно укрепить шансы Обамы на переизбрание, но избиратели почему-то думают иначе, и менее чем за месяц до выборов кандидаты в президенты идут голова в голову. Возможно, потому что дела с трудоустройством в США вовсе не так хороши, как кажется.

Если посмотреть на показатель безработицы, учитывающий неполную занятость и людей, переставших искать работу, то никакого снижения безработицы не наблюдается — 14,7% что в сентябре, что в августе. Такое расхождение свидетельствует о том, что значительная часть населения, отчаявшись трудоустроиться, просто бросает поиски работы.

Если посмотреть на рынок недвижимости, то, судя по индексу цен на жилье в 20 крупнейших городах США S&P/Case-Shiller Composite-20, восстановление после спада, спровоцированного осенне-зимним обострением кризиса, есть, но оно, похоже, тормозится.

Так что действия ФРС, мотивированные опасениями за рынки труда и недвижимости, обоснованны. Похоже, США пройдут по пути Великобритании, сокращая государственные расходы и перекладывая при этом все бремя стимулирования экономики на ФРС. К чему, однако, привела подобная политика в Великобритании?

Послушаем, что говорит представитель Банка Англии Бен Бродбент в своем сентябрьском выступлении в Durham Business School:«Слабость экономики Великобритании может объясняться неспособностью финансовой системы страны предоставлять кредиты компаниям… страна находится в состоянии рецессии… а показатели производительности, в особенности в пересчете на каждого рабочего, очень низки». По его словам, неспособность финансовой системы распространить финансирование на секторы, которые могли бы наиболее эффективно использовать его для роста, вероятно, объясняет «загадочную» ситуацию, сложившуюся в экономике Великобритании. Далее он продолжает: «Банк Англии должен сфокусироваться на денежно-кредитной политике для усиления потока капитала в реальную экономику. Одним из примеров подобной стратегии является схема “финансирования для кредитования”, запущенная совместно с министерством финансов в августе». В рамках этой программы Банк Англии кредитует коммерческие банки под ставку ниже рынка при условии, что они делают кредитование более доступным для домохозяйств и компаний.

Иными словами, открыто признается, что чисто монетарные методы стимулирования сегодня себя исчерпали. В одном из оплотов либеральной экономики, где при Маргарет Тэтчер зародилась и потом распространилась в глобальном масштабе модель современного финансового капитализма, в которой рост прибылей был обусловлен не столько ростом производительности труда и реальной торговли, сколько перекачкой общественного капитала в частный сектор и сокрытием реальных рисков из-за дерегулирования финансового сектора, пришли к осознанию необходимости развития обусловленного кредитования. Его принципиальное отличие от целевых государственных программ поддержки лишь в том, что заниматься этим будет не правительство, а банкиры.

Будет этот подход эффективным или нет, покажет время, но опыт Великобритании может дать некоторое представление о том, к чему, вполне вероятно, через полгода-год придут в США. Есть, кстати, и более старый и уже порядком набивший оскомину пример — Япония, центробанк которой скупает активы уже не одно десятилетие. Если апеллировать к японскому опыту, можно предположить, что и в США подобная политика едва ли эффективно простимулирует рост чего-то реального, если только не приведет к ослаблению доллара и стимулированию экспорта. Но стимулирование экспорта из США создаст трудности другим экспортерам — той же Японии, Китаю, торможение роста которого, если оно продолжится, уже перестанет производить впечатление «мягкой посадки». Во всяком случае, уже сегодня кажется, что, фигурально выражаясь, посадочная полоса может оказаться несколько ниже, чем прогнозировали ранее.

Однако если вспомнить, что еще с конца прошлого года, приняв соглашение об удешевлении нелимитированных валютных своп-линий, ведущие центробанки, по сути, скоординировали политику в отношении курсов валют, едва ли можно прогнозировать обострение валютных войн (хотя в отношении Китая это возможно). Это значит, что существенного ослабления доллара против других валют развитых стран ждать не стоит. Во всяком случае, оно представляется не слишком вероятным.

Но тогда какие рынки реально могут стать бенефициарами согласованной эмиссии ведущих центробанков в условиях, когда она не приводит к существенному росту спроса в реальном выражении? Похоже, что реальным бенефициаром станут сырьевые товары — несмотря на постоянно маячащую угрозу углубления экономического спада, который неминуем, если ФРС решит изменить свою политику. Однако намерения ФРС озвучены ясно, ее политика направлена как раз на предотвращение спада, и играть против нее — слишком рискованное дело. Более рискованное, чем ставить на рост сырьевых рынков и, как следствие, глобальной инфляции. При этом убрать саму угрозу спада ни ФРС, ни все ЦБ, вместе взятые, не могут.

Угроза спада будет сохраняться до тех пор, пока политики открыто не поставят вопрос об эффективном перераспределении денег в глобальной экономике в пользу массового потребителя, что даст рост спроса в реальном выражении. Либо до тех пор, пока не возникнут новые отрасли и новый спрос, который стал бы драйвером роста. Последнее может быть связано с какими-то технологическими прорывами. Первое же фактически означает постановку на повестку дня вопроса о«справедливом» распределении финансовых ресурсов. Барак Обама пробовал поднять эту тему, сделав вопрос налогообложения богатых одним из главных в своей предвыборной кампании, но, судя по успехам Ромни, пока что эта тема еще не стала животрепещущей.

Резюме: стоит ожидать, что реакцией на повышение агрессивности ведущих ЦБ станет медленное, а, может быть, и не очень раскручивание глобальной инфляции, которая больнее всего ударит по бедным странам и слоям населения. Продовольственная инфляция в мире, вызванная к жизни вторым раундом количественного смягчения ФРС, стала одним из факторов, породивших «арабскую весну». Возможно, в следующем году мы увидим нечто подобное как в форме рецидивов в самом арабском мире, так и в других регионах. Для России, однако, это не самый плохой сценарий. Цены на сырье, вероятно, продолжат рост, и это окажет поддержку ее экономике, а также может стать стимулом роста российского рынка, который сегодня относительно дешев.

Адрес страницы: https://www.aton.ru/ideas/novaya_analiticheskaya_statya_dmitriya_golubovskogo_v_vedomosti/