«Ростелеком»: ключевые результаты за второй квартал 2025 года

• Выручка «Ростелекома» по итогам 2-го квартала 2025 года выросла на 13% г/г и превысила консенсус-прогноз «Интерфакса» на 4%, OIBDA увеличилась на 11% г/г и оказалась выше консенсуса на 5%.
• Чистая прибыль снизилась до 6,1 млрд рублей против 13,6 млрд рублей годом ранее, ожидаемо — под давлением процентных расходов (+69% г/г). При этом динамика FCF заметно улучшилась относительно 1-го квартала благодаря плановому снижению капзатрат (-13% г/г).
• Оцениваем результаты как умеренно позитивные, подтверждающие устойчивость роста в ключевых сегментах и контролируемость затрат. На наш взгляд, в среднесрочной перспективе группа может оказаться одним из бенефициаров потенциального снижения ключевой ставки.

Обзор выручки и операционных метрик

Рост выручки ускорился за счет крупных цифровых проектов. Выручка «Ростелекома» по итогам 2-го квартала увеличилась на 13% г/г против роста на 9% г/г в 1-м квартале. Главным образом это произошло за счет ускорения в сегменте цифровых кластеров (+37% г/г во 2-м квартале против +21% г/г в 1-м квартале), обусловленного завершением ряда крупных проектов. Прочие сегменты в целом показали устойчивую динамику на уровне прошлого квартала.

Контроль затрат помог вывести динамику OIBDA в двузначную зону. Рост операционных затрат группы по итогам 2-го квартала составил 15% г/г против 16% г/г кварталом ранее, в том числе на 14% г/г выросли расходы на персонал (против 15% г/г кварталом ранее). В результате — при более высоком росте выручки — группа смогла нарастить OIBDA на 11% г/г против снижения на 1% г/г в прошлом квартале.

Чистая прибыль предсказуемо под давлением процентных расходов — 6,1 млрд рублей против 13,6 млрд рублей годом ранее. Финансовые расходы группы выросли на 69% г/г и достигли 31,6 млрд рублей. Средневзвешенная эффективная ставка по долгу группы, по нашим расчетам, составила 16,9% против 16,6% в прошлом квартале. Чистый долг, включая обязательства по аренде достиг 709 млрд рублей (+22% г/г, +2% кв/кв). Отношение чистого долга к OIBDA с учетом аренды составило 2,3x против 2,0x годом ранее. Без аренды — 1,8x.

Динамика FCF улучшилась на фоне снижения капзатрат. Свободный денежный поток во 2-м квартале по-прежнему был отрицательным и составил -2,2 млрд рублей против положительного 3,3 млрд рублей годом ранее, однако относительно 1-го квартала (-20,8 млрд рублей) наблюдалось существенное улучшение. Улучшение стало возможным благодаря плановому снижению капзатрат — на 13% г/г и на 30% кв/кв. Относительно выручки капитальные затраты составили 15,1% (-4,7 п.п. г/г, -8,0% кв/кв).

Телеконференция

По итогам телеконференции с менеджментом мы отмечаем следующие моменты:

• За 2025 год группа планирует заработать свободный денежный поток (FCF) на уровне 20 млрд рублей. Отметим, что в таком случае по 2-му полугодию FCF должен превысить 40 млрд рублей — на наш взгляд, достижимо, учитывая тренд на снижение капзатрат.
• Сокращение уровня долговой нагрузки в краткосрочной перспективе не планируется — группа намерена поддерживать долг/OIBDA на уровне 2,3х и считает этот уровень комфортным для обслуживания, чувствует себя уверенно на фоне смягчения ДКП
• Решение о проведении IPO дочерних компаний будет приниматься при устойчивом движении ключевой ставки вниз. В этом смысле группа сохраняет за собой пространство для маневра.
• Менеджмент отмечает, что в предыдущие годы группа стремилась выплачивать равные суммы по обыкновенным и привилегированным акциям, и в 2025 году расчет носил больше «механистический» характер. В будущем кажется правильным придерживаться равных сумм.
• Новая стратегия «Ростелекома» может быть представлена совету директоров осенью 2025 года.

Дивиденды*

Ранее акционеры «Ростелекома» утвердили дивиденды за 2024 год. Размер дивидендов составляет 2,71 рубля на одну обыкновенную акцию и 6,25 рубля на привилегированную. Доходность по текущим ценам (на 05.08.2025) — 4,3% и 8,4% соответственно. Дата закрытия реестра — 13 августа.

Напомним, расхождение в размере дивидендов связано с политикой компании, согласно которой минимальный размер дивидендов по привилегированным акциям рассчитывается исходя из прибыли по РСБУ (а не МСФО, как в случае с обыкновенными акциями). В 2024 году прибыль по РСБУ оказалась значительно выше прибыли по МСФО.

Гарантии, что такая ситуация повторится по итогам 2025 года, нет (доходы компании по РСБУ мало предсказуемы), и учитывая, что исторически «обычка» торговалась с премией к «префам», на наш взгляд, можно ожидать сокращения текущего разрыва между ними.

Оценка

По нашей оценке на 2025 год, акции «Ростелекома» торгуются по мультипликатору 2,9x EV/EBITDA и 20x P/E; на 2026 год — 2,7x EV/EBITDA и около 8x P/E. Считаем данный уровень привлекательным на среднесрочном горизонте, но при этом отмечаем, что прибыль в 2025 году, вероятно, будет оставаться под давлением процентных расходов.

Сравнительно высокое отношение долга к капитализации (~3x) при умеренном ЧД / EBITDA (1,8x) обусловливает повышенный потенциал для переоценки акций группы при смягчении ДКП. Сильным катализатором для раскрытия стоимости нам видится возвращение «Ростелекома» к вопросу публичного размещения своих дочерних компаний, которое может состояться на горизонте года.

*Выплата дивидендов не гарантирована