VK: ключевые результаты за третий квартал 2025 года

• Выручка в 3-м квартале 2025 года выросла на 5% до 38,7 млрд рублей, EBITDA составила 5,1 млрд рублей (рентабельность 13,2%) против 0,8 млрд рублей годом ранее (рентабельность 2%) и 5,4 млрд рублей во 2-м квартале 2025 (14,5%).
• Компания отчиталась довольно слабо на фоне дальнейшего замедления рекламного рынка. При этом, на наш взгляд, VK справляется с задачей укрепления рентабельности относительно предыдущего года (+11,1 п.п.).
• Мы понижаем целевую цену до 330 рублей за акцию ввиду снижения темпов роста и отсутствия видимых драйверов для ускорения. По нашим оценкам, VK торгуется на уровне 10,5x EV/EBITDA 2025П и 7,3×2026П, что, на наш взгляд, близко к справедливым значениям.

Обзор результатов

В третьем квартале 2025 года темпы роста выручки VK снизились до 5% г/г, тогда как в первом полугодии показатель составлял 13% г/г. Замедление во многом отражает более сдержанную динамику рекламных доходов из-за ослабления спроса на рынке — тенденций, сохранившихся со второго квартала.

Динамика выручки по сегментам выглядела следующим образом:

• «Социальные платформы и медиаконтент»: +0,4% г/г до 26,6 млрд рублей. Умеренной динамике способствовало увеличение показателя MAU (средняя месячная аудитория) ВКонтакте в России на 4% г/г до 91,8 млн пользователей и запуск мессенджера MAX (>55 млн пользователей на конец квартала) при одновременном снижении активности рекламодателей.
• «Экосистемные сервисы и прочее»: +26% г/г до 7,7 млрд рублей. Основным драйвером стал кратный рост RuStore в 3,9 раза г/г за 9 М²5 (при росте месячной аудитории в 1,5 раза г/г до 65,5 млн пользователей). Также росту способствовали увеличение выручки Облака Mail (+89% г/г за 9 М²5) и YCLIENTS (+33% г/г за 9 М²5).
• «Технологии для бизнеса»: +26% г/г до 4,0 млрд рублей. Выручка от бизнес-приложений в 3-м квартале 2025 года увеличилась на 67% г/г, выручка от сервисов продуктивности выросла на 42% г/г, облачной платформы — на 8% г/г, а дата-сервисы показали снижение на 20% г/г.
• «Образовательные технологии»: +12% г/г до 1,5 млрд рублей благодаря относительно устойчивому спросу на курсы Учи.ру и Тетрики, расширению линейки продуктов (включая выход на рынок дошкольного образования) и синергии объединенных аудиторий.

Скорректированная EBITDA группы за квартал достигла 5,1 млрд рублей против 0,8 млрд рублей годом ранее, а рентабельность выросла до 13,2% от выручки (+11,1 п.п. г/г). Положительный вклад внесли сегменты «Социальные платформы и медиаконтент» (5,3 млрд рублей) и «Технологии для бизнеса» (0,8 млрд рублей), в то время как «Образовательные технологии» и «Экосистемные сервисы» показали околонулевые значения EBITDA.

Оценка

Мы сохраняем рейтинг «НЕЙТРАЛЬНО» для акций VK и понижаем целевую цену до 330 рублей за акцию, ввиду снижения темпов роста и отсутствия видимых драйверов для ускорения. Считаем текущую оценку на уровне 10,5х EV/EBITDA 2025П и 7,3x EV/EBITDA 2026П близкой к справедливой.

Потенциальными катализаторами могут выступить новости о подготовке к IPO VK Tech, а также дальнейшее развитие мессенджера MAX и запуск его монетизации.