Взгляд на глобальные рынки

О чем этот материал

Июль в очередной раз подтвердил статус одного из лучших месяцев для акций: индекс S&P 500 вырос на 9,1%. Теперь рынки вступают в неблагоприятный период – август и сентябрь традиционно непростые месяцы для рисковых активов.

Сезон отчетности, который оказал неплохую поддержку фондовому рынку, идет на спад. На первый план выходят макроэкономические и геополитические новости. В этих условиях на рынках может наблюдаться повышенная волатильность.

Кроме того, свежая порция статистики показала замедление производственной активности в мире. Аналитики J. P. Morgan считают, что есть риск дальнейшего ее снижения.

В то же время настроения потребителей США оттолкнулись от локального минимума. Дальнейшее улучшение настроений должно оказать поддержку рынку акций. Новые данные будут опубликованы 12 августа.

Мы по-прежнему отдаем предпочтение акциям, но в составе диверсифицированного по классам активов портфеля. Также, на наш взгляд, рисковую часть портфеля следует уравновесить длинными гособлигациями США на случай ухудшения макроэкономической ситуации.

Производственная активность снова снижается

На прошлой неделе вышли свежие макроэкономические данные, которые зафиксировали замедление производственной активности в мире. В июле индекс Global PMI Manufacturing снизился до 51,1 пункта (с 52,5 пункта месяцем ранее).

О чем говорит глобальный индекс производственной активности? Глобальный индекс PMI отражает деловую активность в промышленном производстве по всему миру. Уровень индекса выше 50 пунктов говорит о растущей активности, ниже 50 пунктов – о снижающейся. Данные публикуются каждый месяц.

Технически глобальный PMI вернулся в третий режим (индекс > 51 и падает). Более того, он вплотную подошел к ключевому уровню в 51 пункт, где происходит изменение режима индекса. Есть риск, что уже в следующем месяце индикатор может переместиться в четвертый режим, где рынки преимущественно снижались.

Аналитики J. P. Morgan выделяют четыре режима индекса Global PMI Manufacturing:
1. Начало роста: индекс < 51 и растет.
2. Завершение роста: индекс > 51 и растет.
3. Начало снижения: индекс > 51 и падает.
4. Завершение снижения: индекс < 51 и падает.

В каждом из этих режимов есть закономерности поведения разных классов активов. Их анализ поможет ответить на вопрос, чего ожидать на рынках в ближайшее время.

Напомним, что в третьем режиме глобального индекса PMI рынки акций показывали смешанную динамику. Среди лидеров роста оказывались акции развивающихся рынков и компаний малой капитализации. Кроме того, для этого режима характерна опережающая динамика защитных акций против циклических, а также акций роста против акций стоимости. Для четвертого режима характерно синхронное снижение фондовых индексов.

На рынках FICC (Fixed Income, Currencies, Commodities) в третьем режиме опережающий рост показывали сырьевые товары, валюты развивающихся рынков и US Treasuries. В четвертом режиме сырьевые товары и валюты развивающихся рынков, напротив, оказывались в лидерах падения, им на смену приходили высокодоходные облигации и доллар. Также продолжали расти гособлигации США.

Технически в США рецессия уже наступила, хотя официальные лица и называют ее «необходимым замедлением». ВВП США снизился на 1,6% г/г в I квартале и на 0,9% г/г во II квартале. Падение ВВП два квартала подряд в международной практике принято считать рецессией. По прогнозам J. P. Morgan, еврозона уйдет в такую же рецессию в конце 2022 начале 2023 года.

После рецессии всегда следует оживление, поэтому акции должны оставаться предпочтительным выбором, но в составе диверсифицированного по классам активов портфеля.

Тем не менее, на наш взгляд, рисковую часть портфеля следует уравновесить гособлигациями США длинной дюрации в качестве защиты от возможного ухудшения макроэкономической ситуации.

Настроения потребителей США развернулись вверх

Индекс настроений потребителей США перешел к росту после того, как 24 июня достиг минимального с 1970-х годов уровня. Если настроения и дальше будут улучшаться, это окажет поддержку рынку и смягчит негатив, связанный с инфляцией и политикой ФРС. Об этом мы узнаем совсем скоро – в пятницу будут опубликованы свежие данные по индексу.

Смена тренда говорит о том, что, по мнению конечных потребителей, худшее уже позади. Несмотря на это, риск ухудшения экономической ситуации все еще присутствует, на рынках может наблюдаться повышенная волатильность.

Ранее столь сильные падения настроений потребителей, как правило, наблюдались во время рецессий. Исторически это был удачный момент для покупки акций – средняя доходность S&P 500 на горизонте года составляла +24,9%. Отметим, что с 24 июня, когда настроения потребителей США достигли локального минимума, S&P 500 вырос на 6%*. А с собственных минимумов середины июня индекс взлетел уже на 13%. При этом потенциал роста все еще сохраняется.

*По состоянию на закрытие 5 августа.

Акции оценены дешево

Учитывая значительное снижение рынка, инвесторы все чаще спрашивают ведущие инвестиционные банки об оценочных показателях акций и о том, как они соотносятся с историческими циклами.

Индекс S&P 500 продемонстрировал самое сильное снижение мультипликатора P/E за последние 20 лет. Он упал на 6,7х, в то время как среднее снижение во время предыдущих рецессий составляло 4,5х.

Иными словами, с начала года рынок акций сильно скорректировался не только в реальном, но и в оценочном выражении. Даже с учетом недавнего ралли форвардный P/E для S&P 500 составляет 16,4x, что ниже среднего за последние 25 лет (16,9x). Эта разница станет еще больше, если принять во внимание возросшую долю технологических компаний в составе индекса.

Подобные коррекции происходили и вне рецессий. В 1998 году рынок упал на 19% из-за краха хедж фонда LTCM. Совсем недавно, в IV квартале 2018 года, S&P 500 упал почти на 20% (а P/E на 6х) из-за ужесточения политики ФРС, эскалации торговой войны между США и Китаем и прочих нефундаментальных факторов.