X5 Group: фокус на контроле затрат

• X5 представила, на наш взгляд, нейтральные результаты: выручка выросла на 21,6% г/г, скорректированная EBITDA — на 7,2%. Чистая прибыль снизилась на 15,5% г/г — во многом под влиянием разовых расходов, связанных с законом об ЭЗО, и роста налогов.
• Компании удалось взять под контроль рост операционных затрат, в результате чего рентабельность по EBITDA (6,2%) улучшилась относительно 1-го квартала 2025 года (4,8%), хотя и была ниже значений 2-го квартала 2024 года (7,6%).
• Текущий уровень долга, по нашим расчетам, позволяет рассчитывать на выплату дивидендов порядка 350 рублей на акцию ближе к концу 2025, что транслируется в доходность на уровне 12% и, на наш взгляд, может поддержать динамику акций.

Обзор результатов

Во 2-м квартале 2025 совокупная выручка группы выросла на 21,6% г/г до 1 174 млрд рублей, что соответствует ранее раскрытым данным операционной отчетности. Напомним, сопоставимые (LfL) продажи выросли на 13,9% г/г. Рост составил 12,2% г/г в части среднего чека и 1,5% в части посещаемости. Торговая площадь увеличилась на 8,9% г/. За квартал открыто 765 магазинов (с учетом закрытий).

Скорректированная EBITDA по МСБУ 17 составила 78,9 млрд рублей (+7,2% г/г). Рентабельность по скорректированной EBITDA была на уровне 6,7%, что на 0,9 п.п. ниже, чем годом ранее (7,6%) и при этом на 1,9 п.п. выше, чем в прошлом квартале (4,8%). Валовая рентабельность составила 23,6% (-0,8 п.п. г/г, +0,2 п.п. кв/кв) из-за роста промо-акций, увеличения доли «Чижика» и роста товарных потерь на фоне развития категории готовой еды. Отмечаем, что компании удалось взять под контроль SG&A-расходы: за вычетом основных неденежных статей показатель составил 17,4% от выручки, снизившись на 0,1 п.п. г/г и на 1,8 п.п. кв/кв.

Чистая прибыль составила 29,8 млрд рублей (-15,5 г/г). Рентабельность по чистой прибыли — 2,5%, что на 1,1 п.п. ниже, чем годом ранее (3,7%) и на 0,8 п.п. выше, чем в прошлом квартале (1,7%). Снижение чистой прибыли во многом обусловлено единоразовым эффектом в размере 4,1 млрд рублей, возникшим в процессе реализации 470-ФЗ (связанного с регулированием деятельности экономически значимых организаций). С учетом корректировки на этот эффект, снижение чистой прибыли, по нашим расчетам, составило бы 4% г/г. Кроме того, сказалось повышение ставки налога на прибыль (эффект от него составил порядка 2 млрд рублей).

Скорректированный чистый денежный поток от операционной деятельности составил 66,8 млрд рублей (+0,6% г/г). Поддержку денежному потоку оказали изменения в оборотном капитале, обеспечившие приток денежных средств в размере 9,8 млрд рублей (+30,7% г/г).

Чистый денежный поток, использованный в инвестиционной деятельности вырос до 56,4 млрд рублей (+53,9% г/г), что компания в основном связывает с инвестициями в распределительные центры, установкой пекарен и кофемашин в магазинах (отмечаем также высокие темпы открытия новых магазинов).

Долговая нагрузка на конец квартала оказалась на уровне 1,05x ЧД / EBITDA (не включая аренду). Чистый долг без учета аренды составил 258,4 млрд рублей (+52,1% г/г, -5,6% кв/кв). Отметим, что на балансе компании также находилось порядка 159 млрд рублей краткосрочных вложений на депозитах, которые не учтены в ее расчете чистого долга. Полагаем, что большая часть данного ресурса в июле была потрачена на выплату дивидендов.

Прогнозы на 2025 год

Компания подтвердила озвученные ранее ориентиры на 2025 год — рост выручки на 20% и рентабельность EBITDA на уровне выше 6%. По нижней границе ориентира это транслируется в 4 690 млрд рублей выручки и 280 млрд рублей EBITDA. Во втором полугодии рост выручки в таком случае должен составить порядка 19% г/г, рост EBITDA — также порядка 19%.

Выкуп акций

Ранее X5 сообщала об исполнении обязательств по выплате компенсации акционерам X5 Retail Group N. V. Доля соответствующих нераспределенных акций составляла порядка 10,22%.

Компенсация и подошедшие по сроку оплат прочие платежи и взносы были выплачены во 2-м квартале 2025 года. Сумма компенсации, согласно отчетности компании, составила порядка 45,4 млрд рублей — или, по нашим расчетам, около 1 635 рублей на акцию, что на 46% ниже текущей цены.

Дивиденды*

По нашим расчетам, исходя из целевого уровня долговой нагрузки (1,2x по соотношению «Чистый долг / EBITDA»), X5 может выплатить порядка 350 рублей дивидендов на акцию ближе к концу 2025 года. Прогнозная доходность по текущей цене в таком случае может составить порядка 12%.

Оценка

По нашим расчетам, акции X5 сейчас торгуются по мультипликаторам 3,8x EV/EBITDA 2025П и 9-10x P/E 2025П, что примерно соответствует оценке «Магнита», притом что исторически X5 торговалась с премией. Дисконт стоимости X5 к собственной исторической средней оценке группы оставляет порядка 30%, и, на наш взгляд, может сократиться по мере общей переоценки рынка. Катализатором может послужить выплата дивидендов ближе к концу 2025 года.

*Выплата дивидендов не гарантирована