📅 06 июня 2017  – Итоги конференции
«Перегретый рынок США: ожидать ли коррекции?»
ATON SPACE Что такое ATON SPACE

Онлайн-конференции – один из форматов обсуждений актуальных тем в ATON SPACE. Инвесторы выбирают тему и задают вопросы, а эксперты делятся своими мнениями. Мы продолжаем публиковать самые интересные ответы экспертов в открытом доступе. Если Вы хотите присоединиться к ATON SPACE и получить доступ ко всем материалам, оставьте заявку.

Получить доступ
Эксперты-участники конференции
Артем
Карлов

Начальник
отдела структурных продуктов

Исуф
Ацканов

Управляющий
активами
УК «Атон-менеджмент»

Павел
Никонов

Эксперт по альтернативным инвестициям
«АТОН»

Григорий
Исаев

Внешний
эксперт

Георгий
Мирел

Внешний
эксперт

Самые интересные вопросы и ответы
1.
Какие сейчас есть реальные предпосылки для того, чтобы на рынке США произошла глобальная коррекция?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Расхождение макроэкономических данных по экономике США, выходящих с середины апреля в целом серьезно хуже ожиданий рынков, и направление движения фондового рынка (S&P 500) – реальная предпосылка для потенциальной коррекции. Если принять во внимание наступление лета (время сезонного охлаждения экономики и в целом непростое время для финансовых рынков), то опасность серьезной коррекции сохраняется на высоком уровне.

S&P 500 продолжает расти, в том числе из-за вновь сильного сезона отчетностей американских компаний. Однако это фактические результаты предыдущего периода (1 квартал), тогда как результаты будущего могут оказаться не такими хорошими (о чем свидетельствует ухудшение макроэкономических показателей в текущем квартале).
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
Сразу бы хотелось отметить, что главным опережающим индикатором является непосредственно сам рынок, и рынок часто начинает корректироваться раньше, чем появляются какие-то очевидные причины. Если бы сейчас существовали абсолютно очевидные и существенные предпосылки для падения, то это было бы уже отражено в цене. Часто причины появляются совсем неожиданно для большинства (в том числе, и профессионального) и застают участников рынка врасплох. И если бы было иначе, то все участники рынка уже были бы подготовлены к коррекции, что, в свою очередь, опять же уже было бы отражено в цене.

Если говорить про предпосылки, первое что надо сделать, – это задать вопрос, не перегреты ли рынок и экономика, а также постараться понять, как могут быть оценены рынком последствия политики нового президента в краткосрочной перспективе. Если сильно не вдаваться в подробности, то рынок находится где-то в верхней четверти, а экономика в верхней трети. Если говорить про политический аспект, то в США он, пожалуй, сейчас является самым главным драйвером роста рынка в связи с очень положительными ожиданиями от про-бизнес вектора в политике Трампа, и, безусловно, сентимент здесь зашкаливает. Есть ещё один важный фактор - последствия беспрецедентной ультрамягкой монетарной политики посткризисного периода, что, пожалуй, может оказаться самой существенной причиной чего-то большего, чем просто коррекция.

Если говорить про внешние факторы, то это хрупкая европейская экономика, последствия Brexit и потенциальный раскол Великобритании, политическая неопределённость в Италии, а также замедление китайской экономики и геополитические трения Китая с его южно-азиатскими партнёрами. Выход Китая из Treasuries такеже может оказаться колоссальным стрессом. Будет ли достаточно этой известной нам информации, чтобы коррекция началась завтра, время покажет.

Текущий цикл один из самых продолжительных в новейшей истории, а волатильность находится около исторических минимумов. Если рынок начнёт серьёзно корректироваться, то это не должно никого удивить. Поэтому предусмотреть страховку рисковой части портфеля сейчас, наверное, особенно актуально.
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
Небольшая коррекция может произойти по завершении сезона отчетности, если участники рынка начнут задумываться о фиксации части прибыли. Есть и более существенные риски, которые могут реализоваться и спровоцировать продажи: неспособность Трампа реализовать свои обещания в части налоговой реформы, увеличение расходов на инфраструктуру и оборону, его идеи протекционизма также могут навредить американским экспортерам и импортерам. Важно помнить и о геополитических рисках.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Главная предпосылка – высокие цены рисковых финансовых активов, от рынка акций до рынка high yield. Степень (не)обоснованности цен – большой вопрос. Не один аналитик и управляющий ломают над этим голову. Но есть несколько бесспорных факторов, которые объясняют текущую ситуацию и способствуют ей – это ожидание фискального стимулирования новой президентской администрацией, ускорения роста экономики, увеличение производительности труда. И, конечно же, беспрецедентный рост ликвидности в системе как следствие раздувания баланса Федеральным Резервом с 2008-го года. Это – главная причина, почему коррекции до сих пор не было. Уберите из под рынка каждый из перечисленных факторов, и он начнет проседать. Чем больше указанных предпосылок окажутся ложными и чем раньше Фед начнет сокращение баланса, тем более мультипликативен будет эффект, и тем сильнее коррекция. Также нельзя исключать из внимания фактор чего-то неожиданного. Здесь в голову приходит, в первую очередь, политика.
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
Предпосылок много: достаточно высокие оценки акций, невысокий экономический рост, поднятие ставок Федеральным Резервом. Также стоит отметить, что этот бычий рынок уже довольно стар, и в США за всю историю пока не было случая, чтобы не было рецессии либо в последний год правления президента который отбыл 2 срока, либо в первый год следующего за ним.
2.
Хотелось бы узнать мнение экспертов - если рынок США действительно упадет, падение будет иметь такой же глобальный и драматичный эффект как во время ипотечного кризиса 2008 года?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Нет, очередного «ядерного взрыва» на рынке я не жду. Речь идет просто о коррекции до +/- 10% на уровне индекса S&P 500. Хотя стоит признать, что изначально никто не ожидает, что все может произойти так, как в итоге произошло в 2008 году (и в предыдущие тоже). Но учитывая по-прежнему достаточно осторожное позиционирование инвесторов в рискованных активах, вряд ли стоит ожидать подобного в ближайшее время.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
Только время покажет. Но причины должны быть очень вескими, чтобы мы увидели такой же градус падения как в 2008. Единственное, что мне приходит в голову, это если Китай захочет выйти из Treasuries или из-за последствий американской ультрамягкой монетарной политики.
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
Основной сектор, толкающий американский индекс вперед на данный момент – это технологический сектор. Во многом его крепость можно объяснить фундаментальными предпосылками: сильная отчетность, оптимистичные прогнозы менеджмента компаний и аналитиков. Кроме того, если смотреть исторические мультипликаторы акций, входящих в индекс NASDAQ - 100, то они ощутимо ниже, чем в 2008 и ничтожно малы в сравнении с «пузырем» в 2000. Так что технологические компании не «перегреты», а их цены отражают качественные финансовые показатели и перспективы развития. В то же время для индекса SnP-500 текущий P/E немного выше уровней 2007-2008 года, что несколько настораживает. Тем не менее, для повторения 2008 года должно случиться что-то сопоставимое по масштабу с ипотечным кризисом. Что это может быть, сказать трудно.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Зависит от того, что данное падение вызовет. Я не думаю, что масштаб падения в ближайшее время может быть сопоставим с кризисом 2008-го года. В 2008-м году из-за огромного кредитного плеча была неустойчива вся финансовая система. Не могу того же сказать о нынешней ситуации. Ликвидности очень много, она даже избыточна.
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
Скорее нет, чем да, но коррекция рано или поздно будет существенная (20-30%).
3.
Какие отрасли в США на данный момент находятся под угрозой кризиса?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Структурные проблемы у отраслей, которые в буквальном смысле переформатируются (и находятся в глубоком кризисе) под натиском новых технологий. Например, ритейл (физические магазины и большие торговые центры, особенно региональные) и т.д. Список достаточно обширный и заслуживает отдельного обсуждения. Есть даже специальный термин – «Disruptive Technologies».
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
Традиционные (не онлайн) ритейлеры, а также любые компании, не успевшие «диджитализироваться» – это первое, что приходит в голову.
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
«Отрасли под угрозой кризиса» – это довольно радикальная формулировка на данный момент. Глобальная экономика находится сейчас в фазе умеренного роста, консервативная позиция основных центральных банков позволяет экономикам не перегреваться, индикаторы деловой активности пока не дают повода для беспокойства. Некоторые компании отмечают отсутствие сильного потребительского роста, и это настораживает, в то же время цены этих компании отражают этот риск. В действительности не все отрасли американского рынка обновляют исторические максимумы – банки, нефтегаз, ритейл просели ввиду фундаментальных проблем, что говорит в пользу рациональности рынка в текущий момент. Другой важный момент – защитные активы также в последнее время существенно выросли. Поэтому нельзя исключать и противоположный риск, то есть, что коррекция начнется в них, например, в случае если ФРС решит поднимать ставки быстрее ввиду крепости экономики.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Полагаю, что фундаментальное положение дел в экономике США не говорит о неминуемости кризиса. Коррекции – вполне возможно, но кризиса – нет. Внутри такой развитой экономики как США динамика различных отраслей, в целом, между собой коррелирована. Конечно, есть cyclicals, как semiconductors и financials, а есть защитные отрасли, как consumer staples. Но, как говорится, «беда не приходит одна», поэтому, если кризис все же грянет, почувствуют все. Но, хотел бы подчеркнуть, valuations имеют значение. А вообще, когда я слышу о неминуемости кризиса, всегда вспоминаю шутку как «наши аналитики предсказали восемь из последних трех кризисов».
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
В кризисе «старый» ритейл, но это отражено во многом в ценах акций. Негативные тенденции развиваются в автоиндустрии.
4.
В 2008 году причиной кризиса в США стали ипотечные кредиты. Скажите, пожалуйста, что, на ваш взгляд, может послужить основным драйвером для коррекции сейчас?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Как всегда несоответствие выходящих результатов компаний заложенным ожиданиям. Причина описана выше – выходящие с середины апреля макроэкономические данные выглядят гораздо хуже текущих ожиданий рынков. Это базовые предпосылки, заложенные в финансовые модели аналитиков по отдельным компаниям. Если аналитики в итоге будут вынуждены начать их снижать (например, рост ВВП США, потребительский спрос и т.д.), они будут вынуждены начать снижать прогнозные цены компаний. Скорее всего, это и послужит драйвером для коррекции.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
На самом деле, ипотечные кредиты, были лишь катализатором, а не причиной. Основной причиной была некорректная монетарная политика, перегретая экономика, чересчур оптимистичный сентимент (в том числе, и у профессиональных участников), что привело к переизбытку долга в системе (безусловно, и в сегменте недвижимости).
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Если говорить про 2008-й год, то в основе кризиса банков и финансовой системы был «модельный риск», который участники не понимали, так как цены в их оценочных моделях только росли. С тех пор и инвесторы, и рейтинговые агентства стали осторожнее с оценкой кредитного профиля секьюритизированных кредитов. Но это не значит, что сейчас все безоблачно. В первую очередь, надо смотреть на valuations, а они по многим классам активов растянуты, на мой взгляд. Однако сама по себе высокая оценка активов не является предвестником кризиса. Должен быть толчок, чтобы ожидания, поддерживающие «пузырь», сдулись. Или время, чтобы ожидания оправдались. И я сейчас говорю не об отдельных «единорогах», оценку которых тяжело обосновать, типа Tesla или Netflix. Речь о том, произойдет ли что-то, что системно повлияет на допущения, лежащие в основе оценки всех рисковых активов. Одно из таких допущений, на мой взгляд, – дешевизна и доступность капитала, как заемного, так и акционерного. На мой взгляд, рост ставок быстрее ожиданий таким катализатором выступить не может, а вот сворачивание баланса Феда, особенно, одновременно с поднятием ставки – может. Именно риск резкого схлопывания ликвидности на рынке, по моему мнению, основной на данный момент. Выросло уже целое поколение трейдеров, которые помнят, что всю их карьеру ликвидности было вдоволь. Разочарование может быть болезненным.
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
Обычное циклическое замедление экономики на фоне высокой закредитованности и роста ставок.
5.
Если коррекция действительно будет, как от нее можно защититься? Какие активы пострадают в первую очередь?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Традиционно – сократить в портфеле рискованные активы (акции в целом и акции циклических отраслей, в частности; активы развивающихся рынков в широком смысле), нарастить традиционные защитные активы (золото; надежные бонды с короткой дюрацией – США, Германия, Швейцария, Япония и соответствующие валюты; акции развитых рынков из защитных секторов – Healthcare, Utilities, Телекомы). Альтернативно – не сокращая текущего портфеля акций, купить пут-опцион на S&P 500 (или, например, EuroStoxx), воспользовавшись рекордно низкой волатильностью. Это позволит захеджироваться относительно дешево.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
Банковские депозиты, опционы и определённые хедж-фонд стратегии являются лучшими защитными инструментами во время кризиса. В первую очередь пострадают самые переоцененные рисковые активы, особенно со слабыми фундаментальными характеристиками.
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
Опционы пут на SnP-500 и Nasdaq-100 могут помочь захеджировать риски. Более агрессивные и рисковые варианты – это шорт на SnP-500 через ETF (SH US – двойное плечо, SPXU US – тройное плечо), ETF на рост волатильности, которая сейчас на исторических минимумах (VIXY US и TVIX US). Сильнее остальных пострадают акции технологического и биотехнологического секторов как наиболее волатильные. Меньше остальных должны просесть электроэнергетика, производители товаров ежедневного пользования, компании оборонной промышленности. Но, опять же, эти активы в последнее время укреплялись и у них есть свои отдельные риски.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Лучшая защита – это системный подход к asset allocation, контроль размеров своих позиций, их преждевременное сокращение, уход в ликвидность. Если вы готовы ограничивать upside по своим позициям, есть очень эффективные стратегии хеджирования от глобальных потрясений через опционы (так называемые risk reversals), которые, к тому же, не стоят денег. Если есть ожидание коррекции, долю HY бондов и акций, ориентированных на рост (cyclicals & growth stocks) надо снижать. Они пострадают сильнее всех. Из товарных рынков я бы избегал индустриальных металлов, в первую очередь.
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
Защититься можно через дальние опционы пут, кэш, трежерис, возможно. В первую очередь, я считаю, пострадают акции роста и низкой капитализации.
6.
Порекомендуйте, пожалуйста, каким образом лучше всего заработать на падении рынка США.
thumb
Артем Карлов
Начальник отдела структурных продуктов
Классический способ заработать на коррекции – короткая позиция, которую можно занять через соответствующий ETF или с помощью деривативов – биржевых фьючерсов и опционов, внебиржевых опционов и форвардных контрактов, опционов в виде структурных нот.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
У хедж фонд стратегий в сегментах Volatility trading, Macro, CTA, а также диверсифицированных алгоритмических фондов – самые высокие шансы прилично заработать во время падения рынка.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Наверное, покупка индекса волатильности VIX – неплохой способ на этом заработать. Он сейчас на исторически низких значениях. Однако надо иметь в виду, что, если ошибиться с таймингом, ничего хорошего не выйдет, так как стоимость переноса (roll) позиции в последующие фьючерсные контракты сильно кусается. Я бы позиционировался только тогда, когда на горизонте виден катализатор, триггер, способный вызвать падение. Если мы говорим о возможности заработать на изменении кредитных спредов и цен на HY бонды, я бы рекомендовал посмотреть на шорт в ETF семейства JNK (по сути, это – proxy Barclays High Yield Very Liquid Bond Index). Из индексных продуктов – индексы CDX являются базовыми для оценки данного класса активов. Для того, чтобы ставить на кредитные спреды я рекомендую следить за индексами MARKIT CDX HY. Они позволяют изолировать спред от процентной составляющей. Однако всегда надо помнить, что практически любая стратегия хеджирования или шорта в рисковом классе активов подразумевает высокий cost of carry. Это логично, так как, чем рисковее актив, тем выше у него yield (дивиденды, купон и т.д.). Следовательно, продавая актив в шорт, вы платите данный yield его держателю. Поэтому тайминг при продаже в шорт несопоставимо важнее по сравнению с таймингом при покупке при средне- и долгосрочном инвестировании. Поэтому, работая с рынками нельзя забывать прописные истины, одна из которых заключается в том, что быть правым не так важно, как заработать (или не потерять) деньги. В оригинале это звучит так: «You will be right, but first you will be dead …». Следует об этом помнить – гораздо больше инвесторов полегло, ставя на кризис, чем заработало на нем.
thumb
Григорий Исаев
Внешний эксперт
Заработать можно через OTM путы на фондовые индексы, волатильность сейчас низкая глобально.
7.
То, что коррекция непременно случится - факт. Наверно, главный вопрос - когда?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Когда-нибудь все случается. Когда конкретно упадет фондовый рынок США сказать сложно. Ближайшие 1-3 месяца, учитывая все вышеизложенное, – вполне походящий для этого период.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
К сожалению, крайне сложно точно оценить начало любой коррекции. Мне кажется, что можно и по-другому сильно себе помочь, решив более простую задачу – добавить в портфель активы, не коррелирующие с традиционными рисковыми инструментами (как акции и HY бонды).
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
Вопрос несколько философский, и лучший ответ на него – когда практически никто не будет этого ждать. Хотелось бы увидеть пару дней эйфорического роста, это было бы хорошим поводом задуматься о фиксации прибыли.
8.
Какой сектор упадёт больше других? Какой будет самым стойким?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Больше других, полагаю, упадет Банковский сектор, Consumer Discretionary и Технологии – как наиболее выросшие с начала года и чувствительные к серьезному падению широкого рынка. Наименее пострадавшими будут – Healthcare, Consumer Staples, Utilities, Telecoms как традиционно «защитные» и Energy (этот сектор и так худший с начала года).
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
Наверное, самые перегретые активы, особенно, со спорными фундаментальными показателями могут упасть больше других. Обычно акции из «защитных секторов» (например, такие как Utilities, Food and Beverage) оказываются более устойчивыми к падению.
thumb
Исуф Ацканов
Управляющий активами УК «Атон-менеджмент»
Если на рынках начнется глобальная распродажа больше остальных пострадают технологические акции, в особенности, лидеры рынка. Лучше рынка могут быть электроэнергетика, производители товаров ежедневного пользования, компании оборонной промышленности, но, как я писал ранее, у них есть свои риски.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Позиционируясь к коррекции, в акциях я был бы underweight/short в technology stocks, financials и homebuilders, overweight/long в компаниях с высокой долей доходов, получаемых внутри США, желательно нецикличных, таких как food & beverages, tobacco, в меньшей степени utilities. Естественно, переходил бы в менее рисковые облигации с точки зрения кредитного профиля. Дюрацией бы тоже не увлекался из-за вероятности роста ставок. При этом, в кризисные моменты средние и длинные бонды высококачественных эмитентов – не самый плохой выбор, так как если испуг силен, ожидания начинают меняться в сторону снижения ставок. Но если коррекцию вызывает рост ставок вкупе с сокращением ликвидности, тут другая ситуация, конечно же.
9.
Отразится ли возможная коррекция на HY бондах EM и DM? На каких бумагах в первую очередь? Какие рекомендации будут в этом классе инструментов?
thumb
Алексей Каминский
Ведущий стратег
Отразится и очень серьезно. Если будет большой глобальный risk-off, то HY бонды (в первую очередь, EM, во вторую – DM) будут одними из главных пострадавших (после акций как класса активов). Наибольший удар придется на HY бонды с длинной дюрацией. Рекомендация – запастись путами на S&P (или другие фондовые индексы – например, EuroStoxx) или частично выйти в кэш.
thumb
Павел Никонов
Эксперт по альтернативным инвестициям
У этих активов очень высокие шансы откорректироваться вместе с остальными рисковыми активами. Подозреваю, что самые высокие шансы пострадать будут у бумаг самого низкого качества.
thumb
Георгий Мирел
Внешний эксперт
Безусловно, да, отразится. Но степень влияния будет зависеть от факторов, спровоцировавших данную коррекцию или кризис. Как правило, исход из рисковых активов по всему миру происходит синхронно, но fundamentals сильно повлияют как на глубину падения, так и на скорость восстановления.
Станьте частью ATON SPACE!

Клиентам «АТОН» доступна платформа для состоятельных инвесторов, которая объединяет инвестиционный комитет, аналитическую команду, финансовых консультантов, портфельных управляющих, трейдеров и инвесторов в одном информационном пространстве.

Доступ предоставляется по персональным приглашениям.

Стать клиентом