Управляющие с
Ключевые выводы
- Длинные ОФЗ выглядят привлекательно даже при консервативном сценарии. Если ключевая ставка останется на уровне 14%, текущие доходности позволяют заработать около 19–20% к концу 2027 года без корпоративного и валютного риска.
- Курс рубля до конца года ожидается в диапазоне 85–90 за доллар. В валютных облигациях юани выглядят предпочтительнее долларов, но держать стоит и те и другие.
- Российские акции фундаментально сильно недооценены. Фавориты команды УК — нефтяные компании с сильной переработкой, в четвертом квартале интересны быстрорастущие компании второго эшелона. Главный риск — геополитика.
Текстовая версия вебинара
Рынок ОФЗ и сценарии доходностиДоходности ОФЗ — 16,7–16,8% при ключевой ставке 14%. Большой план заимствований Минфина будет сдерживать снижение доходностей, но облигационная математика говорит в пользу длинных бумаг. Даже если к концу 2027 года их доходность вырастет до 20%, потенциальная доходность инвестора может составить около 4,5% годовых. В убыток длинные ОФЗ уйдут, только если доходность превысит 20–21%, а такой сценарий сейчас не выглядит вероятным.
При снижении доходностей до 16% реализованная доходность составит около 19% годовых, при снижении до 14% — 27–28% годовых. Если цены не изменятся, длинные бумаги все равно обгонят фонды денежного рынка и качественные флоатеры. Ставки денежного рынка — около 13,6–13,7%, депозиты с учетом налогов дают еще меньше. Это спред, который лежит на столе, и им, по мнению управляющих, стоит пользоваться при горизонте от года.
Заимствования Минфина и ключевая ставка
Минфин планирует занять в 2027 году 6 трлн рублей. Часть средств он привлекает через флоатеры, которые банки закладывают в РЕПО в ЦБ, — это проинфляционная схема. Но она не нова: в прошлые годы так привлекали 2–2,5 трлн рублей, в этом году ожидается 1,5–2 трлн. ЦБ, скорее всего, учтет это в макропрогнозе, и пересмотр может произойти во втором полугодии 2027 года.
Базовый прогноз ЦБ по средней ставке на следующий год — 10,5–12,5%, более реалистичным выглядит 11–13%. Рынок снижения ставки в следующем году не ждет: годовые форварды стоят на уровне 14%. При этом премия в длинных бумагах уже включает весь негатив первого полугодия и без нового негатива может сокращаться.
Признаки разворота на рынке ОФЗ
Обычно перед аукционами Минфина рынок продает бумаги, но последние размещения, особенно в среднем сегменте, прошли удачно, и бумаги торгуются выше уровней размещения. Рынок попытался обновить максимумы по доходностям и вернулся на предыдущие уровни — технически это намек на разворот.
Банки, которые составляют две трети рынка, получают в ОФЗ положительный керри относительно денежного рынка без кредитного риска. Страха на рынке стало меньше, а жадности пока нет совсем.
Курс рубля
В мае Минфин перестал продавать валюту и начал покупать — сейчас около 12 млрд рублей в день. Это поменяло парадигму рынка: рубль начал ослабляться, но умеренно и прогнозируемо. Курс зависит от решений экспортеров, которые больше не обязаны продавать выручку, и от операций Минфина.
20–25 октября, в налоговый период, рубль может немного укрепиться, затем ослабление продолжится без резкой динамики. Высокие цены на нефть позволяют экспортерам продавать много валюты, это уравновешивается покупками Минфина. До конца года курс доллара, скорее всего, останется в диапазоне 85–90 рублей.
Долларовые облигации и трежерис
Паника вокруг роста доходностей трежерис выше 5% преувеличена: внешние держатели составляют меньше 25%, основная часть — длинные деньги американских домохозяйств, страховых компаний и пенсионных фондов. Рост стоимости заимствований сам охлаждает экономику США без повышения ставки.
Российские долларовые бумаги с погашением в 2043 и 2047 годах дают около 9,8%, спред к трежерис — больше 400 б.п. Инвесторы на панике продавали все подряд, и неликвидный рынок продавили. Это хороший момент для покупки, по мнению управляющих.
Юани против долларов
Ситуация с ликвидностью в юанях стабилизировалась: ЦБ и Народный банк Китая договорились о свопах, а в октябрьские праздники в Китае ставки не выросли. Спред российской «десятилетки» в юанях (8,5%) к китайской (1,7%) значительно шире, чем у долларовой (9,75%) к американской (около 5,2%). К тому же фондирование в юанях в России найти можно, а в долларах — нет.
Поэтому юани выглядят предпочтительнее. Минус в том, что Минфин может выпустить больше юаневых бумаг, тогда как долларовых осталось чуть больше 4 млрд долларов. Диверсификацию все равно нужно сохранять и держать бумаги в обеих валютах.
Рынок акций и геополитика
Акции могут расти при высоких ставках, когда сильны сырьевые рынки и высока инфляция, — сейчас именно такая ситуация. Нефть держится около 100 долларов за баррель, и российские нефтяные компании выделяются на фоне остальных бумаг.
Ближайшие драйверы — заседание ЦБ, 18 октября (срок решения о жестких санкциях США) и промежуточные выборы в США 3 ноября. Перенос санкций был бы позитивным сигналом. Если же демократы получат большинство в Конгрессе, со следующего года давление может вырасти — вероятность этого достаточно высокая, и это риск для акций.
Нефтяные компании
Команде нравятся нефтяные компании с сильной переработкой: Urals дороже 100 долларов за баррель, цены на бензин и дизель высокие, демпфер значительный. Выигрывают «Татнефть», «Газпром нефть», «Лукойл», а курс 85–90 рублей за доллар для сектора комфортен.
Второе полугодие для компаний с хорошей переработкой выглядит гораздо лучше первого. Сектор занимает около 45% индекса Московской биржи и стал локомотивом рынка.
Второй эшелон и Ozon
В четвертом квартале аналитики сдвигают прогнозы на 2027 год, и быстрорастущие компании начинают выглядеть дешевле: при росте на 30% в год EV/EBITDA может снизиться с трех до двух. В первую очередь это российские разработчики ПО, у которых в четвертом квартале закрывается много контрактов.
Ozon достойно прошел сложный период и показал, что это не магазин со складами, а платформа с гибкой логистикой. Значительная часть выручки приходится на финтех и рекламу, бизнес хорошо диверсифицирован. Наши фонды своевременно добавляли Ozon.
Настроения на рынке акций
Очередной пик состояния «много акций на продажу, нет денег на покупку», похоже, пройден. Фундаментально российские акции торгуются с огромными дисконтами к развитым и развивающимся рынкам, и вероятность роста выше, чем вероятность падения.
Около 75% оборота сейчас приходится на физических лиц, которые часто торгуют с плечом, отсюда маржин-коллы и резкие падения. Недавно рынок прошел такую волну, акций на руках немного, и последние месяц-два он лучше реагирует на позитив, чем на негатив.
Налоги и портфель
Влияние налоговых изменений, в том числе по НДФЛ, оценивать рано, пока законодательство не принято. Но если вы еще не открыли ИИС третьего типа, это стоит сделать.
В сложных условиях главный принцип — диверсификация: акции, облигации, валютные облигации, золото. Регулярные плавные перетоки между активами и выбор лучших эмитентов внутри каждого класса в долгосрочной перспективе обеспечивают устойчивый рост.
Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и публикуется исключительно в ознакомительных целях.