Финансовые результаты «Норникеля»: финальный дивиденд за 2023 год маловероятен

• EBITDA «Норникеля» за 2023 год выросла на 21% г/г до $6,9 млрд, рентабельность EBITDA осталась на уровне 48%. Чистая прибыль упала на 51% г/г до $2,9 млрд. Компания снизила свой прогноз по капзатратам до $3,0–3,2 млрд против $3,6 млрд, прогнозируемых ранее.

• Компания не представила рекомендации по дивидендам, хотя FCF за 2-е полугодие 2023 года в размере $1,3 млрд предполагает дивидендную доходность 4%, если в качестве дивидендов будет выплачено 75% FCF. Дивиденды остаются главным фактором неопределенности, но мы полагаем, что в 2–2024 году доходность может достигнуть 7%.

• Мы считаем, что «Норникель» справедливо оценен по 5,4x EV/EBITDA 2023П (против среднего 5-летнего значения 5,5x), учитывая неопределенность в отношении дивидендов и макроэкономической ситуации.

Краткий обзор финансовых показателей

EBITDA выше консенсус-прогноза на 6%

Финансовые результаты «Норникеля» продемонстрировали рост: выручка за 2-е полугодие 2023 года составила $7 248 млн (+4% п/п), EBITDA — $3 514 млн (+4% п/п), рентабельность EBITDA — 48% (+1 пп относительно 1-го полугодия 2023), чистая прибыль — $1 800 млн (+68% п/п). EBITDA превысила консенсус на 6%. ДП «Норникеля» оказало поддержку высвобождение оборотного капитала в размере $0,1 млрд (до $3,1 млрд) на фоне ослабления рубля, а FCF остался почти без изменений п/п, составив $1,34 млрд (против $1,35 млрд в 1-м полугодии 2023) с доходностью 4%, что, на наш взгляд, говорит о потенциале для роста дивидендов.

Чистая долговая нагрузка остается комфортной на уровне 1,2x — без изменений относительно окончания 1-го полугодия 2023. В 2023 капзатраты упали на 29% г/г до $3,0 млрд. «Норникель» снизил свой прогноз по капзатратам на 2024 год до $3–3,2 млрд против $3,6 млрд ранее. Также компания предварительно ожидает, что дробление акций завершится в начале апреля.

Наши прогнозы по прибыли за 2024

FCF около $2,5 млрд, что подразумевает доходность 7%

Наш базовый прогноз EBITDA на 2024 составляет примерно $6,8 млрд в зависимости от курса рубля (для расчета базовый курс принят равным 90 руб./$). Мы прогнозируем FCF в районе $2,4 млрд, что предполагает дивидендную доходность на уровне 7% при условии направления на дивиденды 75% FCF.

«Норникель» — инвестиционный кейс

По-прежнему сильный

Как и ранее, мы считаем «Норникель» качественной компанией на российском фондовом рынке, о чем свидетельствуют высокая рентабельность (рентабельность по EBITDA около 50%), диверсифицированная корзина металлов (Ni, Cu, Pd, Pt), существенное присутствие на мировом рынке палладия (40% мирового предложения) и высокосортного никеля (20%). Мы занимаем умеренно позитивную позицию по бумаге, ожидая восстановления цен на палладий и никель на фоне снижения запасов, а также ожидаем положительного эффекта от дробления акций, которое может быть проведено в 2024 году. Если компания в рамках обновленной стратегии сможет немного сократить планы по капзатратам, это также может быть положительно воспринято рынком.

Оценка

EV/EBITDA 2024П 5,4x — на уровне исторического среднего

По нашим расчетам на 2024 год, «Норникель» торгуется близко к исторической 5-летней средней (5,5x). Мы считаем текущую оценку компании справедливой, учитывая, что большинство сырьевых компаний сейчас торгуются с дисконтом к собственным средним мультипликаторам на фоне снижения цен на сырьевые товары.