Обзор сделки между АФК «Система» и Melon Fashion Group

• АФК «Система» заключила обязывающие соглашения о приобретении 47,7%-процентной доли в ритейлере одежды Melon Fashion Group за 15,8 млрд руб. По нашим оценкам, приобретение осуществляется с дисконтом примерно в 35% и 70% к стоимости российских и зарубежных аналогов соответственно.
• Melon Fashion Group — один из лидеров российского рынка одежды и обуви с сильной динамикой роста (+49% и +38% год к году по выручке и EBITDA за 2021-й соответственно) и потенциально хорошими перспективами со временем выйти на IPO с учетом опыта «Системы» по монетизации своих активов.

---

Наше мнение о сделке

Сделка позитивна для «Системы», которая по ее итогам приобретает быстрорастущего лидера отрасли, одного из ключевых бенефициаров ухода зарубежных брендов с российского рынка fashion-ритейла, со значительным дисконтом к стоимости российских (около 35%) и зарубежных аналогов (около 70%).

У АФК имеется опыт монетизации аналогичных активов, таких, как «Детский мир», который, находясь в периметре «Системы», стал лидером отрасли и в 2017 году вышел на IPO. Напомним, что в числе активов «Системы» уже есть ритейлер одежды Concept Group, что предполагает дополнительные плюсы ввиду потенциального синергетического эффекта.

Оценка: смотрим на бенчмарки

Зарубежные компании-аналоги оцениваются в диапазоне от 0.6x до 3.0x по мультипликатору EV/выручка 2022П (в среднем на уровне 1.3x) и в диапазоне 8.5x-18.5x по мультипликатору EV/EBITDA 2022П (в среднем 8.9x). На наш взгляд, ближайшим отечественным аналогом группы можно считать «Детский мир», который в настоящее время торгуется с мультипликаторами EV/выручка 0.5x и EV/EBITDA 4.5x-5x.

По нашим подсчетам, Melon Fashion Group по условиям сделки оценена в районе 0.4x-0.5x по мультипликатору EV/выручка и 1.6x-2.2x по мультипликатору EV/EBITDA, что подразумевает дисконт примерно в 70% к мировым аналогам и около 35% ― к «Детскому миру». EV компании при этом составляет 28 млрд руб., учитывая оценку собственного капитала компании в 33 млрд руб. (15.8 млрд руб. за 47.7%-ную долю) и 5.2 млрд руб. денежных средств на балансе, как следует из отчетности «Системы».

Детали сделки

Система приобретет долю в 47.7% у шведских компаний Eastnine и East Capital за 15.8 млрд руб. Сделка будет профинансирована за счет собственных и заемных средств Системы и, как ожидается, будет закрыта к концу 2022 года при условии получения необходимых одобрений от регуляторов.

Основатель компании и CEO Дэвид Келлерман сохранит 40%, гендиректор Михаил Уржумцев ― 6%, а оставшаяся доля будет принадлежать частным миноритарным инвесторам. Система рассматривает возможности выкупа этих долей, учитывая возможный интерес со стороны акционеров.

О Melon Fashion Group

Melon Fashion Group ― один из крупнейших ритейлеров одежды в России, владеющий такими брендами, как Zarina, befree, Love Republic и Sela. У компании 845 магазинов в 181 городе России и СНГ. Более 30% выручки генерируется через онлайн-каналы. В сентябре 2022 Группа объявила о намерении увеличить число магазинов до 1 350 в течение следующих трех-пяти лет (+10%/+15% в год).

Выручка, EBITDA и чистая прибыль Группы в 2021 году составили 37.5 млрд руб. (+49% г/г), 8.6 млрд руб. (+38% г/г) и 3.5 млрд руб. соответственно. По состоянию на конец 2021 года у Группы не было заемных средств, а объем денежных средств и их эквивалентов составлял 5.2 млрд руб.

Возможности для импортозамещения

По данным Core. XP, около 30% зарубежных брендов одежды покинули российский рынок и еще 50% приостановили свою деятельность. На международные бренды одежды, покидающие Россию, по различным оценкам, приходится 10–20% рынка, что соответствует свыше 200 млрд руб. ― это широкая ниша, которую могут заполнить отечественные игроки.

Объем рынка одежды и обуви в России, трлн руб.

Продажи крупных игроков российского рынка одежды, млрд руб.