Ставки выше: что делать инвестору?

На заседании Совета Директоров ЦБ РФ 26 июля регулятор повысил ключевую ставку сразу на 2 п.п. до 18%. В целом рынок ожидал повышения, в его пользу говорили как высокие темпы инфляции (которая к середине года достигла 8,6% в годовом выражении), так и комментарии официальных лиц, которые указывали на необходимость сохранения жесткой монетарной политики на протяжении более продолжительного периода времени (эта тональность сохранилась и в заявлении регулятора по итогам заседания). Более того представители ЦБ намекали, что основным предметом обсуждения в июле будет размер шага повышения. При этом, на наш взгляд, гораздо более интересно понять, что регулятор будет предпринимать в будущем.

Мы полагаем, что трансмиссия жесткой денежно-кредитной политики хотя и небыстро, но тем не менее идет. Наиболее явно это наблюдается в части сберегательной активности населения. Средства граждан на текущих счетах и депозитах в банках за последние 10 месяцев растут со скоростью более 1 трлн в месяц. Помимо всего прочего эти инструменты отвлекают значительное количество средств частных инвесторов, которые могли бы быть вложены на фондовом рынке. В части кредитования эффект от проведения жесткой ДКП выглядит менее выраженным. В рознице портфель банков за последние 6 месяцев растет в среднем со скоростью 26,6% г/г. Корпоративное кредитование увеличивается более умеренно (чуть выше 20% г/г в среднем за 1П24), но и здесь темпы оставались достаточно высокими. Однако, принимая во внимание как завершение программы льготной ипотеки, так и накопленный эффект от высоких процентных ставок (который рано или поздно должен сказаться на инвестиционной активности корпораций), можно предположить, что в ближайшие месяцы темпы роста кредитования должны заметно снизиться.

Если это предположение окажется верным, то вполне вероятно, что приоритетным вариантом для регулятора станет сохранение ставок на текущем уровне (в реальном выражении), нежели чем дальнейшее ужесточение политики. Вероятное замедление инфляции в осенние месяцы (например, из-за эффекта высокой базы) может стать причиной для того, чтобы ЦБ задумался о снижении ставки в номинальном выражении. С точки зрения, финансового рынка это будет хорошая новость, которая сделает долгосрочные долговые обязательства очень интересным объектом для инвестирования.

На наш взгляд, для понимания дальнейших действий регулятора имеет смысл обращать внимание на динамику кредитования в ближайшие месяцы, равно как и на динамику инфляции и экономический рост. Не исключено, что повышение ключевой ставки 26 июля может оказаться последним в нынешнем цикле. Если это предположение окажется верным, то новой задачей для инвесторов станет определение момента, когда регулятор приступит к ее снижению. Вполне вероятно, что в случае сокращения темпов роста экономики, ЦБ РФ может пойти на смягчение политики уже в начале 2025 года (его прогноз по значению ключевой ставки на 2024 год не предполагает ее снижения).

Тем не менее, степень неопределенности на финансовых рынках остается достаточно высокой и, на наш взгляд, в обозримой перспективе инвесторам имеет смысл обратить внимание на следующие идеи:

Краткосрочные ставки. На российском рынке сформировались исключительно высокие процентные ставки на денежном рынке. Сохранение позиции в них (например, через фонды денежного рынка) выглядит оптимальным вариантом на коротком горизонте с учетом высокой ликвидности и низкого риска этих инструментов. Альтернативой могут служить флоатеры с привязкой к ключевой ставке или RUONIA. С учетом ожидаемого перехода российской финансовой системы к дефициту ликвидности первый вариант выглядит более предпочтительным.

Долгосрочные ОФЗ. Доходность по длинным госбумагам поднялась до более чем привлекательных уровней, как для институциональных (пенсионных фондов и страховых компаний), так и для частных инвесторов. Однако риск дальнейшего повышения процентных ставок, равно как и необходимость Минфина в регулярных заимствованиях, делают высокой вероятность давления на кривую доходности в обозримой перспективе. Основными триггерами для движения кривой вниз могут стать как изменения в монетарной политике ЦБ, так и возможная корректировка программы заимствований Минфина. Так или иначе, покупка длинных ОФЗ выглядит одной из наиболее привлекательных сделок, но момент для ее реализации, вероятно, еще не наступил.

Инструменты с привязкой к валюте. Перекосы в курсообразовании должны быть устранены в обозримой перспективе по мере восстановления логистических и расчётных цепочек. С учетом более высокой инфляции в России рубль может ослабнуть относительно ведущих мировых валют. Захеджироваться можно при помощи замещающих и/или квазивалютных бумаг, производных инструментов, а также фондов денежного рынка (в юанях).

Российские акции. По мере снижения процентных ставок можно ожидать снижение интереса частных инвесторов к банковским депозитам. В этом случае можно ожидать перетока их средств на финансовые рынки и, в частности, на рынок акций. Однако, реализация этого сценария в 2024 году выглядит маловероятной.