Куда геополитика приведет российский рынок: ответы экспертов АТОН на вопросы инвесторов

2022 год начался для российского фондового рынка с череды потрясений, кульминацией которых стало масштабное падение 24 февраля. 

По итогам торговой сессии индекс Московской биржи потерял более 33%, валютный РТС — почти 40%. Индексы рухнули на фоне обострения геополитической ситуации и новых санкций со стороны Запада. 

Как рынок пережил этот день? Как теперь оценивать российские акции и ОФЗ? Что будет с курсом рубля? На эти и другие вопросы ответили эксперты АТОН.

Материал опубликован по итогам круглого стола. Получите запись вебинара, заполнив форму.

---

Что происходило на рынке в день распродаж?

«Сошлось несколько обстоятельств: во-первых, геополитические риски; во-вторых, серьезное повышение размера залоговых требований со стороны Мосбиржи. Сочетание этих факторов сильно ударило по людям, которые используют кредитное плечо. Они „попали“ на серьезные маржин-коллы. Кроме этого, на мой взгляд, были закрытия лимитов у зарубежных фондов.

Обычно рынок встречает достаточно большая ликвидность, которая абсорбирует продажи, но вчера мы эту ликвидность не видели. Наверняка, часть западных участников рынка опасалась санкций, и не стала торговать — ликвидность ушла.

Цены на рынке были очень хаотичным: например, ADR Сбербанка стоили дешевле локальных акций процентов на 40–50. Были моменты, когда ADR „Роснефти“ на Лондонской бирже стоили дороже локальных акций на 60–70%. Стоимость одних и тех же акций „Яндекса“ на Мосбирже и на NASDAQ отличалась на 50–60%. На этот хаос накладывалось то, что биржи останавливали торги, участники теряли возможности арбитража».

«События 24 февраля можно назвать экстраординарными для всей страны и для инвесторов в частности. На российском рынке царила паника и неопределенность: из-за маржин-коллов брокеры были вынуждены закрывать большое количество позиций клиентов, при этом желающих покупать активы было немного. Не было ликвидности, поэтому цены улетали вниз.

С высокой степенью вероятности можно сказать, что российский рынок не будет интересен западным инвесторам довольно продолжительное время. При этом будет спрос от локальных участников, так как в России есть деньги, и их необходимо куда-то размещать».

---

Как изменился российский рынок после 24 февраля?

«Мы подсчитали дивидендные доходности российских компаний по спотовым ценам. Они выглядят так: НЛМК — 22%, „Северсталь“ — 21%, „Евраз“ — 25%, ММК — 23%, АЛРОСА — 21%, „Газпром“ — 36%, „Газпром нефть“ — 17%, НОВАТЭК — 11,7%, „Роснефть“ — 22%. В среднем, по металлургическому сектору доходность находится в районе 24%, по нефтегазовому сектору — 21,5%. Западные страны не собираются вводить санкции, которые помешали бы России экспортировать сырье. Так что сырьевой сектор выглядит достаточно интересным, наша стратегия во многом сконцентрирована на нем.

Если же говорить о ситуации в целом, то я считаю, что ключевая проблема мировых рынков — это глобальная инфляция. Растущие цены на товарных рынках эту инфляцию подстегивают, поэтому ожидать серьезных санкций против российских сырьевых компаний не стоит. В отличие от банковского сектора или технологических компаний. Если ключевая проблема в мире — инфляция, то исторически защитный актив — это сырье. Если геополитическая напряженность усиливается, то это опять сырье, учитывая, что Россия — ведущий производитель. Но не стоит забывать о рисках».

«Негативная сторона происходящего — вряд ли мультипликаторы компаний будут высокими. Позитивная — открываются новое возможности. 24 февраля акции „Газпрома“ торговались с мультипликатором по чистой прибыли в районе 2х. Это экстремально низкое значение. Для сравнения, среднее значение мутильтипликатора в индексе S&P 500 — около 20х, в технологических компаниях — 40-50х, сырьевых — 10-15х.

У „Газпрома“ в свободном обращении находится около 50% акций. Поэтому если предположить, что компания захочет начать выкупать свои акции у инвесторов, то годовой прибыли за прошлый год легко хватит, чтобы выкупить полный объем.

Мой ответ на вопрос, что может происходить в будущем на российском рынке: когда ситуация стабилизируется, компании могут начать выкупать у инвесторов свои бумаги. Это в большей степени касается облигаций, но и для акций возможно».

---

Что может случиться с бумагами российских компаний на иностранных биржах?

«Может ли произойти делистинг расписок? Может, но это не страшный сценарий. Делистингованные расписки могут быть „распакованы“ российскими брокерами, стать локальными бумагами и торговаться на Московской бирже.

Новые санкции не парализуют деятельность нашей страны. Они изменят некоторые отношения, но не разрушат. Из банков только ВТБ попал под действительно жесткие санкции, но даже для него ограничения будут введены не моментально. На мой взгляд, это не нанесет существенного урона».

---

На какие российские акции обратить внимание?

«Нужно, чтобы сырьевых компаний в портфеле было больше, чем несырьевых. Они больше защищены, платят дивиденды. На долгий срок такие бумаги привлекательнее. Я бы выделил „Роснефть“, ЛУКОЙЛ, „Татнефть“.

В IT-секторе я бы назвал фаворитом „Яндекс“. В этом секторе хуже динамика у „Озона“ и VK, но эти бумаги можно скорее отнести ко второму эшелону. Тем не менее, если будет отскок, свои 30% роста они способны сделать. Кроме этого мне нравится АФК „Система“. Это холдинг, состоящий из разных компаний — экспортных и нет — поэтому здесь микс разных историй.

«Тинькофф» — это интересная бумага, но у нее мультипликатор P/E порядка 10х. Сейчас сложно понять, является ли компания с таким показателем лучше, чем другие — некоторые стоят 1-2х.

В топ-5 акций для дивидендного портфеля я бы включил «Газпром», «Роснефть» или ЛУКОЙЛ, ММК или АЛРОСА, «Магнит».

Подчеркну, что сейчас нужно быть осторожным: цены низкие, но и риски очень высокие, по-прежнему очень высока волатильность. Быстро рынок не восстановится, поэтому в портфеле важна диверсификация. Инвесторы должны смотреть и на возможности инвестиций во всем остальном мире».

---

Что будет с российским долгом и долгом компаний РФ?

«Последний существенный кризис был в 2014 году. Сильная распродажа произошла и в 2020-м, но даже тогда основные базовые цены по кривой нефти были очень низкими и это очень сильно влияло на экономику. В 2014 году рынок хоть и отреагировал негативно на присоединение Крыма, но реакция была не очень сильной и к лету все даже немного успокоилось. Самая серьезная реакция произошла в конце того года. Существенное событие, которое к тому времени произошло — значительное падение цен на нефть. В начале 2014-го нефть стоила больше $100, но в течение года падала почти в два раза. Падение сырьевых цен, на мой взгляд, тогда было основным катализатором для рынков

Сейчас ситуация другая. Не только нефть дорогая — дорогой газ, дорогие продукты, дорогие металлы. Бюджет России не испытывает таких проблем, которые были тогда. Напомню, что в 2017 году ввели бюджетное правило, довольно активно пополнялся фонд национального благосостояния, росли золотовалютные резервы. Долговая нагрузка России за прошлый год конечно приблизилась к 20% от ВВП, но тем не менее она остается на крайне низких для развитых и развивающихся рынков уровнях.

Поэтому нет сомнений, что Россия будет исполнять долговые обязательства. Даже в самых крайних случаях, когда суверенные бумаги перестают обращаться, у России есть возможность обслуживать российские еврооблигации — корпоративные и суверенные — внутри РФ.

По поводу ОФЗ. На рынке сейчас значительная геополитическая премия. 12-месячная инфляция по последним данным вновь поднялась до 8,8%, но даже с такой инфляцией и при ключевой ставке 9,5% реальная доходность российских облигаций все равно находится в положительной области. И уж тем более доходность ОФЗ, которые сейчас торгуются. 13–13,5% — это достаточно высокая реальная положительная доходность. При других геополитических условиях иностранные инвесторы начали бы заходить в рынок».

---

В какой форме рубль?

«На рынке рубля велика доля спекуляций и волатильность в моменте на каких-то новостях может быть высокой. Предсказать спекулятивные движения курса в таких условиях невозможно. ЦБ начал интервенции на валютном рынке, но по моим ощущениям, ими занимаются и наши крупнейшие экспортеры. Они обязаны продавать существенную долю выручки для выполнения налоговых обязательств — и это тоже влияет на курс.

Что касается фундаментальной картины по рублю, то она в какой-то степени более успокаивающая. С 2017 года в рамках бюджетного правила все сверхдоходы шли на пополнение ФНБ, а Центробанк ежедневно покупал валюту на рынке — и тем самым держал курс рубля избыточно ослабленным. Недавно ЦБ сначала перестал покупать валюту, а теперь и начал продавать ее для поддержания курса. Если бы бюджетное правило до этого не работало, мы не знаем, где находился бы курс рубля с такими ценами на нефть — скорее всего, к концу третьего квартала прошлого года мы бы подошли с курсом точно не выше ₽60 за доллар (а может и ниже). И тогда сейчас девальвация шла бы с этого, чисто гипотетического уровня. Поэтому некие фундаментальные риски в текущие курсы заложены. Но из-за избыточной волатильности — особенно на утренней и вечерней сессиях — курс может достигать пиковых значений без фундаментального подтекста».