Московская биржа: ключевые результаты за первый квартал 2025 года

• Биржа отчиталась о снижении чистой прибыли за 1-й квартал 2025 года — 13,0 млрд рублей (-33% г/г) на фоне сильного падения процентных доходов, что оказалось существенно ниже консенсуса и наших ожиданий.
• На фоне слабых результатов мы понизили наши финансовые прогнозы. В частности, в 2025 году мы прогнозируем сокращение чистой прибыли биржи на 29% г/г (ранее мы ожидали снижение на 5%).
• По нашим обновленным оценкам, акции Мосбиржи торгуются по мультипликатору P/E 2025П 7,0х после выплаты дивидендов, что является высоким и справедливым уровнем. После пересмотра прогнозов по модели новая целевая цена будет на уровне 190 рублей.

Результаты за 1-й квартал 2025 года: рост комиссионных доходов, но резкое падение в процентных

Комиссионные доходы биржи увеличились на 27% г/г (+2% кв/кв) до 19 млрд рублей за счет роста объемов торгов финансовыми инструментами, а также в связи с запуском новых продуктов. Лидерами роста среди всех сегментов стали рынок акций и облигаций, комиссионные доходы от рынка акций увеличились на 84% г/г и достигли 3,7 млрд рублей, а комиссионные доходы от рынка облигаций увеличились на 88% г/г и достигли 1,5 млрд рублей. Также сильный рост показала платформа «Финуслуги», доход от которой составил 1,3 млрд рублей (+70 г/г).

Напротив, чистые процентные доходы упали на 48% г/г (-38% кв/кв) до 10,1 млрд рублей, что оказалось существенно хуже наших ожиданий. По всей видимости, столь сильное снижение связано не только с продолжением оттока клиентских остатков со счетов, но и со снижением доходности инвестиционного портфеля биржи. Это происходит на фоне сохранения высоких процентных ставок, и нас такой негативный тренд удивляет.

Рост операционных расходов остается высоким, однако замедляется (+32% год к году). Основными драйверами роста являются увеличение расходов на техническое обслуживание (+61% г/г), на амортизацию (+39 г/г), а также расходы на маркетинг, которые выросли в два раза — в частности, из-за расходов на продвижение платформы «Финуслуги».

По итогу, скорректированная EBITDA компании упала на 32% г/г (-25% кв/кв) до 17,5 млрд рублей. Чистая прибыль за 1-й квартал 2025 года составила 13,0 млрд рублей (-33% г/г и -25% кв/кв), а показатель скорректированного RoE достиг значения 17,3% по сравнению с 33,3% в 1-м квартале 2024 года.

Наша оценка акций и взгляд на компанию

Мы оцениваем результаты Московской биржи как негативные — хуже наших ожиданий и, вероятно, ожиданий рынка. По итогам опубликованных результатов мы снизили наши финансовые прогнозы. В частности, мы понижаем прогноз по чистой прибыли в 2025 году до 56 млрд рублей на фоне ожидаемого снижения процентных доходов. Ранее мы прогнозировали чистую прибыль за 2025 год в размере 76 млрд рублей.

Таким образом, по нашим оценкам, акции Московской биржи торгуются на уровне 7,0x по мультипликатору P/E 2025П (после выплаты дивидендов). Мы считаем этот мультипликатор высоким в текущих рыночных условиях. Мы понижаем нашу целевую цену до 190 рублей за акцию (с 250 рублей) без учета дивидендов и меняем рейтинг с «Выше рынка» на «Нейтрально».

Фактором, который существенно улучшит инвестиционный профиль Московской Биржи, может стать снятие санкций, значительное увеличение объемов торгов и сокращение расходов.