«Ростелеком»: ключевые результаты за третий квартал 2025 года

• Выручка «Ростелекома» по итогам 3-го квартала 2025 года выросла на 8% г/г и оказалась ниже консенсус-прогноза «Интерфакса» на 2%, OIBDA увеличилась на 8% г/г (ниже консенсуса на 1%).
• На наш взгляд, результаты выглядят умеренно негативно: несмотря на замедление выручки, компания удерживает рентабельность. Группа сокращает капвложения, однако FCF остается под давлением высоких процентных расходов и роста оборотного капитала.
• По нашей оценке на 2026 год, акции «Ростелекома» торгуются по мультипликатору 2,7x EV/EBITDA и 7-10x P/E. Основными катализаторами раскрытия стоимости для компании остаются новости о размещениях (IPO) дочерних предприятий, а также смягчение ДКП.

Обзор выручки и операционных метрик

Выручка в 3-м квартале 2025 года замедлилась относительно предыдущего квартала. Выручка группы выросла на 8% г/г до 208,7 млрд рублей (против 13% в предыдущем квартале). Основной вклад внесли мобильный бизнес (+9% г/г до 73,5 млрд рублей), широкополосный доступ (+12% г/г до 30,4 млрд рублей), а также положительную динамику показали видеосервисы (+10% г/г до 14 млрд рублей) и оптовые услуги (+11% г/г до 25,7 млрд рублей).

Динамика цифровых сервисов (+6% г/г против 24% во 2К25) была продиктована замедлением роста РТК-ЦОД (4% г/г против 19% г/г во 2К25) и снижением выручки ГК «Солар» (-12% г/г против роста на 44% во 2К25).

Компания удерживает рентабельность OIBDA на уровне прошлого года за счет контроля операционных расходов. Рост операционных затрат группы по итогам 3-го квартала составил 6% г/г (против 12% г/г кварталом ранее), в том числе на 12% г/г выросли расходы на персонал (против 14% г/г кварталом ранее) в связи с расширением цифровых кластеров и общей индексацией зарплат. OIBDA составила 81,5 млрд рублей (+8% г/г), а ее рентабельность — 39% от выручки (+0,1 п.п. г/г).

Чистая прибыль остается в положительной зоне, хотя все еще под давлением процентных расходов. Чистые финансовые расходы группы выросли на 43% г/г и достигли 31,6 млрд рублей, что связано с наращиванием объемов долга. Средневзвешенная эффективная ставка по долгу группы при этом, по нашим расчетам, снизилась до 15,9% против 16,1% в прошлом квартале. Чистый долг, включая обязательства по аренде, достиг 730 млрд рублей (+16% г/г, +3% кв/кв). Отношение чистого долга к OIBDA с учетом аренды составило 2,3x против 2,1x годом ранее. Без аренды — 1,8x против 1,7х.

Компания продолжает показывать убыток по FCF из-за скачка в оборотном капитале, несмотря на значительное снижение капитальных расходов. Операционный денежный поток снизился на 28% г/г, преимущественно на фоне роста процентных платежей и динамики оборотного капитала. Капитальные вложения в 3-м квартале составили 31,8 млрд рублей (-19% г/г), оставшись на уровне 15,2% от выручки (15,1% в 2К25). Снижение связано с плановой оптимизацией инвестиционной программы. Таким образом убыток по FCF составил 5,1 млрд рублей, что в целом соответствует уровню прошлого года (5,2 млрд рублей).

Телеконференция

По итогам телеконференции с менеджментом мы отмечаем следующие моменты:

• По итогам 2025 года капитальные расходы ожидаются на уровне 17–18% от выручки (против 22,9% по итогам 2024 года). Таким образом, компания сохранит сезонность капитальных расходов, большая часть которых исторически приходилась на 4-й квартал.
• Рост оборотного капитала объясняется закупками материалов под новые контракты и увеличением спроса на ШПД и подключение услуг. Менеджмент ожидает нормализацию показателя к концу года, когда традиционно фиксируются основные расчеты с крупными заказчиками.
• Менеджмент сохраняет осторожность в заявлениях касательно IPO «дочек». На данный момент в высокой степени готовности к размещению находятся три актива, однако выход на рынок планируется только при благоприятных условиях.

Оценка

По нашей оценке на 2026 год, акции «Ростелекома» торгуются по мультипликатору 2,7x EV/EBITDA и 7-10x P/E. Считаем данный уровень привлекательным на среднесрочном горизонте, но при этом отмечаем, что прибыль в 2025 году, вероятно, будет оставаться под давлением процентных расходов.

Сравнительно высокое отношение долга к капитализации (~3x) при умеренном ЧД / EBITDA (1,8x) обусловливает повышенный потенциал для переоценки акций группы при смягчении ДКП. Сильным катализатором для раскрытия стоимости нам видится возвращение «Ростелекома» к вопросу публичного размещения своих дочерних компаний, которое может состояться по мере улучшения рыночных условий.