Финансовые результаты ММК: дивиденды пока не объявлены

• Показатель EBITDA ММК за 2023 увеличился на 26% в годовом сравнении до 196 млрд рублей, а рентабельность по EBITDA составила 26%. Чистая прибыль выросла на 68% г/г и достигла 118 млрд рублей. EBITDA за 2П23 составила 108 млрд рублей, превысив консенсус-прогноз на 4%.

• Компания не дала рекомендаций по дивидендам, при этом ее FCF за 2023 год (31 млрд рублей) предполагает доходность около 5%, если компания выплатит дивиденды в размере 100% FCF. Мы по-прежнему видим потенциал для дивидендов с учетом чистой денежной позиции ММК в размере 89 млрд рублей на конец 2023 года.

• ММК торгуется на уровне 2,9x по мультипликатору EV/EBITDA — с дисконтом 7% относительно исторической 5-летней средней оценки. Нашим фаворитом среди российских производителей стали остается «Северсталь».

Краткая оценка финансовых показателей

Выручка и EBITDA на 4% выше консенсуса

ММК продемонстрировал в целом хорошие финансовые показатели за 2П23: выручка достигла 411 млрд рублей (+16% к предыдущему полугодию), EBITDA составила 108 млрд рублей (+22% п/п). Рентабельность EBITDA увеличилась до 26% против 25% в 1П23. Чистая прибыль по сравнению с 1-м полугодием 2023 выросла на 29% и достигла 67 млрд рублей. Результаты оказались лучше ожиданий рынка — показатели выручки и EBITDA превысили консенсус-прогноз на 4%. 

Свободный денежный поток за 2-е полугодие 2023 составил 22 млрд рублей, что на 141% выше результата предыдущего полугодия. Компания увеличила чистую денежную позицию до 89 млрд рублей с 84 млрд рублей на конец 1-го полугодия 2023, а соотношение ЧД/EBITDA составило -0,5х против -0,6х в 1-м полугодии 2023. Компания также отметила, что в 2024 году ожидает высокой инвестиционной активности в рамках стратегии развития группы до 2025 года. В 2023 году компания отчиталась об увеличении капзатрат на 26% относительно прошлого года до 95 млрд рублей.

Наши прогнозы по прибыли на 2024 год

EBITDA около $2,1 млрд, дивидендная доходность около 8%

Согласно нашему базовому сценарию, EBITDA в 2024 году может составить около $2,1 млрд, в зависимости от курса рубля (наш базовый сценарий предполагает 90 рублей/$). Показатель FCF, по нашим оценкам, может составить приблизительно $0,6 млрд, что предполагает дивидендную доходность около 8%, если в качестве дивидендов будет выплачено 100% FCF. Мы ожидаем, что цены на сталь останутся стабильными в 2024 году, а внутренняя премия сохранится на уровне $50–100 за тонну.

Инвестиционный кейс и оценка

Низкая вертикальная интеграция и ориентация на внутренний рынок

Основным отличием ММК от других российских публичных производителей стали является низкая вертикальная интеграция в сырье и ориентация на внутренний рынок. Последнее обстоятельство, тем не менее, уже не является существенным недостатком, поскольку возможность реализации стали на экспорт теперь ограничена. Для сравнения, «Северсталь», которая исторически продавала в России лишь около 60% своей продукции, сейчас также в основном ориентирована на внутренний рынок. 

Мы ожидаем, что в 2024 году спрос на сталь в целом останется неизменным по сравнению с предыдущим годом, а загрузка мощностей ММК скорее всего останется близкой к 100%, несмотря на логистические ограничения на экспортные поставки. Мы считаем, что чистая денежная позиция в размере более 89 млрд рублей на конец 2023 года подтверждает способность компании продолжать выплачивать дивиденды.

Оценка

2.9x по EV/EBITDA 2024П

По нашим оценкам, ММК сейчас торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2024П 2,9x, что соответствует дисконту 7% к ее 5-летнему среднему значению. Мы продолжаем считать «Северсталь» нашим фаворитом среди российских производителей стали.